原创 金融时报 2018-05-15

作者 李国辉

近日，央行在发布的《2018年第一季度中国货币政策执行报告》中表示，继续稳步推进利率市场化改革，推动利率“两轨”逐步合“一轨”，趋向市场化的方向。这与央行行长易纲此前的表态一脉相承。

在4月初的博鳌亚洲论坛上，易纲表示，目前中国仍存在一些利率“双轨制”——一方面，在存贷款方面仍有基准利率；另一方面，货币市场利率是完全由市场决定的。“目前我们已放开了存贷款利率的限制，也就是说，商业银行存贷款利率可根据基准利率上浮和下浮，根据商业银行自身情况来决定真正的存贷款利率。”易纲表示，最佳策略应该是让这两个轨道的利率逐渐统一，这就是要做的市场改革。中国正继续推进利率市场化改革。

在当前利率“双轨制”的情况下，利率传导机制存在障碍，中央银行的利率调控尚不能通过市场利率体系之间的联动传导至整个经济体系。

从货币政策框架由数量型向价格型转变这一角度来看，兴业银行首席经济学家鲁政委表示，利率传导不畅是困扰货币政策框架转型的难题之一。目前，货币市场利率对存贷款利率的传导不畅通表现在：在存款端，存款利率隐性上限的存在制约了存款利率的自主调整空间；在贷款端，以贷款基准利率为定价锚，使贷款利率不能充分反映货币市场利率的变化。

分析人士表示，推动利率“双轨”合二为一是我国利率市场化进程中的最后一个关卡，也是非常关键的一个步骤。将两个轨道的利率统一，目的是建立健全与市场相适应的利率形成和调控机制，提高央行调控市场利率的有效性。

                 利率传导效率有所提升

虽然央行已于2015年在制度上放开了利率管制，但考虑到历史沿革，人们已经习惯了存贷款基准利率，因此，央行仍然在公布存贷款基准利率。有专家称，在当前利率“双轨制”的情况下，存款基准利率仍是目前的政策锚利率，央行可以通过存款基准利率来影响市场利率。但从近两年的情况来看，央行更多的是通过公开市场操作等工具影响货币和债券市场利率。

一季度货币政策执行报告在“中央银行的利率调控与传导”专栏中指出，近年来我国利率市场化取得显著进展。一是探索建立利率走廊机制，发挥常备借贷便利（SLF）利率作为利率走廊上限的作用。     

二是加快市场基准利率体系建设，继续培育上海银行间同业拆借利率（Shibor）、国债收益率等为代表的金融市场基准利率体系，为金融产品定价提供重要参考。三是在货币政策调控中更加注重价格型信号及其传导，探索实施价格型调控和预期管理。建立公开市场每日操作常态化机制，丰富公开市场操作品种，进一步提高流动性管理的前瞻性和有效性，稳定释放政策信号，合理引导市场预期。四是金融机构利率定价能力不断增强。以前，商业银行贷款内部资金转移定价（FTP）主要基于央行规定的贷款基准利率，金融市场业务FTP主要基于货币和债券市场利率。随着利率市场化推进和银行负债更趋多元化、市场化，商业银行正在逐步构建行内统一的FTP曲线，逐步提高存贷款利率对市场利率变动的敏感度。

利率传导效率方面，上述专栏称，利率传导效率有所提升。从2016年下半年以来的情况看，货币市场短期利率向债券利率、贷款利率的传导效率要好于预期，市场主体对利率的变化更为敏感。2016年8月以来，货币市场利率上升约50至60个基点，贷款和债券利率相应变化，债券市场收益率上升约100至150个基点，贷款加权平均利率也上升约50至60个基点。这也为下一步继续推进利率市场化奠定了更好基础。

                 推动双轨合一趋向市场化

也要看到，利率市场化改革还有一些“硬骨头”。上述专栏中称，目前存贷款基准利率和市场利率“两轨”并存，存在存款“搬家”现象，一定程度上推动银行负债短期化、同业化，资金稳定性下降，成本上升。

“当货币市场利率波动较大时，上述问题变得更为突出，这也是两率并轨在近期备受货币当局关注的重要原因。”鲁政委表示，2016年下半年以来，我国货币市场利率中枢出现了显著抬升，2018年3月份的3个月Shibor利率为4.68%，较2016年6月提高了173个基点，但由于贷款基准利率没有发生调整，2018年3月的金融机构贷款加权平均利率仅为5.96%，较2016年6月仅上升了70个基点。同时，货币市场利率走高带动货币基金收益提升，使银行存款面临流失压力。

此外，上述专栏指出，市场基准利率体系培育、利率调控体系建设、金融机构定价能力培育等也有待进一步推进。

央行表示，将继续稳步推进利率市场化改革。推动利率“两轨”逐步合“一轨”，趋向市场化的方向。健全银行内部转移定价机制。结合国际基准利率改革的经验和教训，进一步完善Shibor等基准利率体系，进一步健全中央银行市场化的利率调控和传导机制。

至于如何解决“双轨制”问题，国泰君安证券宏观分析师解运亮认为，在当前货币政策框架下，利率定价自律机制有可能进一步放宽存款利率上限，甚至不排除完全放开的可能。交通银行金融研究中心首席金融分析师鄂永健表示，预计未来利率市场化改革继续深化推进，存贷利率的市场化程度还将逐步提高，直至两率并轨。

另外，一季度货币政策执行报告强调加强对理财和影子银行监管，以消除定价扭曲，疏通利率传导。鄂永健表示，这表明加强理财监管也是建立完善利率传导机制的一环，两者将会协同配套推进。

记者：李国辉

编辑：吴粤